汽车之家反收购战成功率几何：5月底或成关键节点 时间:2016-05-11 来源:
汽车之家管理层在这场“反收购战”中还有多少成功率?
在汽车之家管理层眼前，美好的“创业初心”正与残酷的“市场规则”发生激烈冲突。
4月15日，这家在美国纳斯达克上市的中国汽车网站目前的控股股东澳洲电讯(Telstra)透露，拟以29.55美元/ADS的价格出售所持汽车之家(Autohome)47.7%的股权。中国平安旗下子公司平安信托将成为这笔交易的购入方，而交易的总标的则将达到16亿美元。
如果交易成功，平安信托将通过绕道海外的方式成为这家中国内地企业的第一大股东，并由此实现对该公司的控制。
海外媒体将此项交易描述成“一场对现有股东不友好的收购”，并将平安信托的动机作为这一判断的依据。
从表面上看，中国平安有相应的业务需求来解释收购汽车之家的原因。近年来，尽管该集团旗下与汽车相关的业务规模不断扩大，但其中结构失衡的现象也得到了充分暴露。
目前，平安产险的车险客户数量接近4000万，但作为与汽车产业关系更为密切的业务，平安好车更多地只是进行二手车交易。无论从交易量、业务覆盖水平、市场占有率还是盈利能力上看，后者都难以支撑集团在汽车相关业务方面的长期战略需求。
2015年，在中国二手车电商市场上，平安好车的占有率仅为8.4%，而其主要竞争对手车易拍及优信拍的市占率则分别达到了35.2%和27.9%。在此期间，平安好车的每月线上交易量保持在2000台左右，销售线索转化率不足1%，每台二手车的销售收益为-6000元至-7000元。
今年3月，平安集团将平安好车与平安车险进行业务合并，以期形成覆盖“从挑车、买车、用车、买保险到日常使用、汽车保养乃至二手车交易”的汽车生态圈，但缺乏足够的业务承载能力依然是一个引起困扰的问题。
相比之下，经过在选车、买车、用车、换车等方面10余年的运营，汽车之家的业务表现则要漂亮得多。2015年，该公司净营业收入达5.347亿美元，同比增长62.4%，净利润则达到1.703亿美元，较上一年度增长36.2%。
在理性层面，平安集团的确有理由对汽车之家表现出浓厚兴趣。但业内人士指出，平安集团本次借子公司平安信托对汽车之家的股权收购也表现出诸多短期套利的特征。“在中国概念股大举回归A股的趋势下，平安信托可以通过此类路径来确保投资者的收益。” 一名不愿具名的消息人士表示。他认为，平安信托借以完成此项交易的资金来源并非其自有资金，而是通过推出与之相关的信托产品。
上述人士基于平安信托近期公开的《合伙企业有限合伙协议》做出了此类判断。按照该协议，有限合伙人必须在2016年5月16日及2016年5月31日之前分别认缴第一期及第二期出资。他认为，平安信托在这个时间点上大举筹措资金，其用意相当显豁。
另一方面，合伙企业的“存续期”为自合伙企业成立日起3年，经全体合伙人67%赞成票决定，可以将合伙企业存续期延长2次，每次延长期限不得超过1年。因此对平安方面而言，必须在在3-5年的投资年限内兑现许给投资人的回报承诺。
“这份协议主要向中小投资人开放，很难想象他们有进行长期投资的决心。”该人士表示。
如果平安信托的动机真如第二种可能，那么对现有股东来说无疑是“不友好”的。汽车之家前副总裁马刚此后通过《汽车之家的挽歌——梦想在资本的游戏中凋零》一文表达了这种担忧。他表示，“大股东离场，把股份和控制权交给了资本玩家”，期间“没提到任何管理团队的消息，因此蕴藏着恐怖和血腥”。
在短期套利的框架下，以秦致为代表的现有管理层难以与平安信托达成一致，因而极有可能遭遇“换血”。从平安信托之前入主上海家化(27.160, 0.01, 0.04%)及一号店之后的种种表现来看，类似的担心并非空穴来风。
此外，如果汽车之家的创始及运营团队经历大规模调整，该公司未来的发展是否能按照既定的轨迹继续推进，将变得相当可疑。而对于现有的美国投资者来说，这样的结果显然有失公平。
毫无疑问，汽车之家方面也认识到了这一点。事实上就在同一天，事态便发生了变化。4月15日，以汽车之家CEO秦致为代表的管理层表示，将对公司进行私有化。这一消息的公布距离澳洲电讯宣布出售股权仅过去几个小时，其针对性令人难以忽视。
3天后，汽车之家发布公告称，公司董事会在4月16日收到收购要约，该协议来自汽车之家CEO秦致、博裕资本、高瓴资本和红杉中国组成的买方财团。
从4月27日一封题为《致全体汽车之家伙伴》内部邮件来看，汽车之家董事会已成立由三名独董组成的私有化特别委员会。该邮件由秦致领衔，并得到了汽车之家总裁室的联合署名。邮件显示，上述委员会将对由汽车之家管理层及3家投资机构递交的私有化要约进行评估。
对以汽车之家管理层为主导的买方财团来说，较高的报价或为其赢得更高的交易优先级。从此前公开的信息来看，该财团计划以31.50美元/ADS的价格对汽车之家进行私有化。
关于交易本身，对立双方或以“交割仍在进行中”或以“签有保密协议”为由，拒绝透露更多细节。 但上述消息人士表示，“公司现大股东澳洲电讯的态度将成为关键”。截至今年3月，澳洲电讯在汽车之家的持股比例为51.6%，而汽车之家的创始人股权合计仅为5.5%。在由10人组成的董事会中，澳洲电讯拥有5个席位。
在这方面，秦致及财团其他成员的处境并不乐观。按照法律，私有化属于重大提案，除在程序上需要提交董事会之外，股东支持率必须超过三分之二，而平安信托仅需寻求持股超过26.15%的股东同意。
澳洲电讯此前曾多次强调，平安信托与之签订的股权转让协议具有法律约束力，暗示交易将正常推进。而汽车之家管理层递交的收购协议则不具约束力。
但如果澳洲电讯此番退出仅出于变现盈利的目的，那么事情并非没有出现转机的可能性。自平安信托抛出收购计划以来，汽车之家的股价已持续下跌10%，而秦致方面的报价较过去30天均价的溢价率超过10%，较过去60天则达到20%以上。
马刚在接受媒体采访时曾表示，澳洲电讯在接手汽车之家的几年中从未干预公司管理，很难对其产生业务及情感上的纽带。而澳洲电讯CEO安德烈·潘恩此次也表示，2008年以来汽车之家一直增长迅速，“是时候实现股东的投资价值了 ”。他将入股汽车之家视作“一笔非常成功的投资”，并希望通过此项交易所获的16亿美元为股东发放总额达11亿美元的年度分红。
对汽车之家管理层来说，情况恰恰相反。针对公司长远发展而拟定的长期战略或将帮助秦致及其一致行动人赢得更多的支持者。
作为公司CEO，秦致4月23日在汽车之家主办的2016年汽车电商高峰论坛上表示，中国汽车行业所面临的产能过剩令经销商库存逐渐高企，类似汽车之家这样的汽车电商平台则能通过大数据及产业链赋能来改变传统的汽车价值链。
事实上，汽车之家近年来已在汽车电商、经销商黄页、汽车厂商广告和付费经销商等业务领域建立了成熟的盈利模式。2015年，经销商黄页业务营收为18.863亿元，，同比增长75.5%，在净营收总额中占比54.5%。汽车厂商广告服务同期营收则达到15.777亿元，同比增长49.1%，占净营收总额的45.5%。秦致还透露，汽车电商收入很快将成为单列项目，且是其中规模最大的一笔收入。
除汽车之家现管理层颇具说服力的战略外，中国现行的法律法规或将对平安信托本次收购形成最大阻碍。从表面上看，后者通过收购海外主体的方式来接手汽车之家的方式在程序上更具效率，但其在中国境内所面临的监管风险也更大。
根据《境外投资项目核准和备案管理办法》，中方投资额在3亿美元及以上的境外收购或竞标项目，投资主体需向国家发展改革委报备，并在后者出具确认函后，方可对外开展实质性工作。这一确认函通常也被称为“小路条”。
平安信托此次收购涉及资金规模达到16亿美元，因此应当事先取得发改委出具的“小路条”，除非其通过境外的特殊目的公司(SPV)来进行交易。按照澳洲电讯此前披露的信息，平安信托已与之达成具有法律约束力的协议。如这一协议签订时，平安信托尚未取得相关确认函，则该行为属于违规，相关协议也将被视作无效。
另一方面，平安信托还要避免触发反垄断申报。2015年，汽车之家全年净营收超过34.64亿元，按照《中华人民共和国反垄断法》及《国务院关于经营者集中申报标准的规定》，平安信托的此项交易需要向商务部反垄断局进行反垄断申报。但汽车之家本身属于“可变利益实体”架构(VIE)，其境内实体公司通过与境内外商独资企业(WOFE)签订的协议，将实际产生的利润以支付服务费的方式转移到境外上市主体。因此如果平安信托希望通过审批，必须在向商务部进行申报前对上述架构进行拆解。但对有计划收购汽车之家海外主体的平安信托来说，此举并不现实。
鉴于同样的原因，汽车之家如要回归A股，也需经历上述过程。 5月6日，中国证监会对中概股企业通过IPO、并购重组回归A股市场可能引起的影响进行深入分析研究，相关政策或将就此收紧。从这一角度来看，汽车之家对平安信托的诱惑力也将出现一定程度的缩水。
然而，对平安信托来说，眼下在政策层面也存在一个不错的消息。深圳合格境内投资者境外投资(QDIE)试点政策已于去年12月完成新一轮扩容。第二轮获批的17家机构中即包括平安集团旗下两家子公司——平安大华基金及平安信托。按照规定，获得QDIE试点资格的企业境外投资额度将达到25亿美元。但截至去年12月底，上述17家公司仅接到口头通知，尚未获得批文。
5月底或将成为一个关键的时间节点。从平安信托在《合伙企业有限合伙协议》中所设的认缴期限来看，该公司与澳洲电讯之间股权交割所需资金将于此时募集完毕。而今年4月底，首家信托系公司已获批QDIE试点资格。如果平安信托的境外投资额度能在最终交割前得到扩大，那么其收购成功的几率将大幅提升。0李亦萌界面资深记者
扫描二维码关注金陵热线微信号（或搜索njjlrx）。
(责任编辑：JL109)
