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【泽平宏观】国内货币政策还会宽松吗:中美货币政策背离对大类资

2016-10-28 02:06 记者观察网 点击次数 :

文:方正宏观任泽平,杨为敩


引言:随着美联储步入加息周期,全球央行货币政策受到制约,欧央行据说要缩减购债规模,日本央行负利率走到尽头,中国央行回归货币中性,市场担心全球流动性拐点的出现,进而冲击国内股市债市房市资产价格。但是,新一轮房地产调控可能导致未来经济通胀再度下行,需要国内重启货币宽松,中美货币政策会否出现背离?对大类资产将产生哪些影响?

摘要:


美国和其他主要经济体货币政策可能是相互影响相互制约的。在过去中美名义GDP增速出现的四段背离的阶段,从没有出现过利率政策之间的背离。美国货币政策除了盯国内经济通胀就业目标,外部环境也会制约其行动,如果外部环境和内部环境背离,货币政策可能会选择观望,因此,世界主要经济体之间的货币政策可能是相互影响相互制约的,在不主动损害自身经济的基础上,每个国家货币政策的调整都会多少考虑对方货币政策的取向。一旦自身出现了货币紧缩的需求,然而对手还在宽松时,往往出于货币过强、损害出口、资本流入的担心,紧缩步伐迟缓,反之亦然。

两次可参考的“内紧外松”。中美货币政策发生过三段背离:1991年4月到1992年9月,2007年9月到2008年10月,2010年10月到2011年7月。考虑到90年代初我国的对外项目并没有充分开放,后两段政策背离对我们参考意义更大,这两段时期都是内紧外松。这两个案例的启示是,内紧外松会引发汇率升值和资本流入压力。可以推断,一旦“内松外紧”,将引起人民币贬值和资本流出压力。因顾忌美国的第二次加息,国内货币政策宽松延后。但一旦出现“内松外紧”的背离时,将增加人民币贬值和资本流出压力。

国内债市走向主要还是取决于国内经济通胀形势和货币政策取向,长期视角看多。从历史经验看,国内经济基本面和货币政策取向对债市影响更大。虽然近期美国加息预期短期制约国内货币宽松进程,从而间接影响了债市,但债市走向还是取决于国内经济基本面。利率在长期是内生于经济形势的,货币政策则是根据经济形势而调整的。2016年5-8月基于通胀回落预期,我们看多债市,为投资者抓住了全年最大的一波行情。近期房地产调控之后,随着经济通胀再度进入下行通道,货币政策有重启宽松需求。我们认为中国作为大国,货币政策应以内部目标为主,未来将通过汇率贬值和加强资本管制的方式(不可能三角),保持国内货币政策的独立性。考虑到短期控房价、去杠杆和美联储加息预期升温,货币政策暂时中性。2017年1-2季度,随着美联储加息靴子落地,国内经济通胀回落,货币政策可能再度宽松。因此,我们在国庆期间判断,房地产调控利好债市,经济通胀下行预期、理财监管推迟和银行收缩房贷后的配置需求,国庆后债市如约走强,10年期国债收益率探至2.65%的新低。

国内货币政策若再放松,对股市利好,前提条件是:汇率贬值不会引发资本流出失控。货币贬值并不可怕,怕的是资本流出失控。今年英镑闪贬,英国股市是涨的。2014年俄罗斯卢布暴贬,房价是涨的。1997年泰国死守汇率,资本出逃,最终汇率失守,股市房市崩盘。中国2015年8月、2016年1月和2016年5-8月的前3波贬值对金融市场影响差别很大,前两波贬值均对应了A股闪崩,但是第三波贬值债市是涨的、A股也走出一波吃饭行情,金融市场对前3波汇率贬值的反应模式完全不同,可能跟央行加强资本管制有关。前2波贬值期间,每月资本流出1千亿美元,而第三波贬值资本流出大幅放缓。如果央行能够通过干预资本流出进而阻断汇率贬值对金融市场影响的渠道,国庆后开启的第四波汇率贬值对国内金融市场的冲击整体可控。

“内松外紧”黄金有交易价值。如果未来中美背离“内松外紧”,美元走强(大宗商品以美元定价),长期实际利率走升(机会成本上升),这将压制黄金。但是美联储加息靴子落地后,黄金有交易价值,比如2016年上半年市场下调美联储加息预期,引发美元指数从100回调到92,黄金走出一波行情。


目录:


1、利率是货币政策的最终落脚点


2、中美货币政策运行规律及走势

2.1中美经济增长背离

2.2 中美货币政策背离的三个阶段


3、中美货币政策背离的影响

3.1 双边货币政策对汇率存在着关键影响

3.2 内松外紧增加资本流出压力

3.3 债市走向主要还是取决于国内经济通胀形势和货币政策取向

3.4 “内松外紧”利好股票,前提条件是防止汇率贬值引发大规模资本流出

3.5“内松外紧”,黄金有交易价值


正文:


随着美联储步入加息周期,全球央行货币政策受到制约,欧央行据说要缩购债规模,日本央行负利率走到尽头,中国央行回归货币中性,市场担心全球流动性拐点的出现,进而冲击国内股市债市房市资产价格。但是,新一轮房地产调控可能导致未来经济物价再度下行,需要国内货币重启宽松,中美货币政策会否出现背离?对大类资产将产生哪些影响?


1、利率是货币政策的最终落脚点


根据泰勒规则,实际利率是一个能够与经济增长保持长期稳定相关关系的变量,调整实际利率也是各国货币当局的一个主流操作模式。譬如美国,联邦基金目标利率与美国名义GDP增速之间具有比较强的相关性。当名义GDP出现上升时,为控制未来签字啊通胀风险,联邦基金目标利率一般会上调来稳定通胀预期;反之,当名义GDP增速回落后,降息以提振预期。


【泽平宏观】国内货币政策还会宽松吗:中美货币政策背离对大类资



美国货币政策在上下调整其目标利率时,偏市场化的Libor美元利率与联邦基金目标利率走势相当贴近,利率政策勾勒出了美国货币政策的方向。




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