经济观察报 记者 陈秀月 聪明的钱悄悄在做功课，等待时机南下寻找杠杆反向产品，尽管投资阻碍仍存——港股通并未覆盖此类产品。

作为香港衍生品市场的新秀，杠杆反向产品赶上了好时机。这是因为2017年至今恒生指数涨幅已超过10%，在港股市场整体表现靓丽的同时，某些个股再度上演了单日下跌过半的惨烈，港股的波动令风险对冲需求上升。

“自3月14日上市以来，截止3月24日，总日均成交约3.2亿港币。其中在3月22日，某种产品的成交量超过1亿6500万港币，在港交所所有上市ETF里面排名前五，上市短短两周，市场火热程度前所未见。”香港资产管理公司南方东英ETF首席策略师李梓维告诉经济观察报。

除了南方东英资产、华夏基金（香港）、未来资产环球投资（香港）和三星资产运用（香港）也在3月中旬上市了首批挂钩恒生指数和恒生国企指数的杠杆和反向产品。四家共发布了16只杠杆和反向产品。这是继去年在港交所推出其他地区的指数挂钩产品后的又一次扩容。起初，监管只批准追踪海外股票指数，包括印度、日本和韩国指数等等，直到今年才可批准发行恒生指数和恒生国企指数的产品。目前，香港证监会认可的杠杆产品其杠杆比率最高为2倍，反向产品则最多为-1倍。

事实上，可放大投资回报的杠杆产品和可在跌市中获利作为对冲工具的反向产品本质上是ETF。这意味着拥有港股账户的投资者可以像交易传统的ETF那样，在二级市场自由买卖该产品，且免印花税。

随着沪深股市与港股的互通业务的开展，内地投资者对港股风险对冲的需求日益迫切。华夏基金（香港）业务拓展部总监陈志豪告诉经济观察报，“一些国内QDII投资者通过QDII渠道和港股通渠道也想做对冲，但不能交易香港的衍生产品。大约有十多家内地机构向我们咨询此类产品。希望可以借此做对冲布局。”

前述李梓维也表示，对部分不能投资衍生品市场的机构客户，比如部分保险客户来说，可以利用反向产品来对冲投资组合风险。而且也可以省掉机构客户自己进行衍生品每日调仓的麻烦。

香港对冲工具低门槛化

早于2006年，在美国已出现杠杆及反向ETF　（Leveraged　and　In-verse　ETF），目前美国已有追踪中国股市指数的杠杆及反向ETF，让投资者可以借此作出做多或做空相关市场指数的投资部署。而在亚洲市场，韩国率先在2009年上市第一只杠杆反向产品，日本、台湾陆续上市。

去年6月，香港市场上首批以交易所买卖基金（ETF）为结构的杠杆及反向产品在主板挂牌上市。但是证监会要求，杠杆及反向产品不可以“ETF”命名，主要是希望投资者了解此产品的特性与没有杠杆的传统ETF之间的不同。

信诚证券指出，传统ETF可以长期持有甚至是月供，但有杠杆作用的ETF只适合捕捉短期单边市。简单来说，如果恒指目前在23800点，而一个月后恒指也在23800点，买入传统ETF只是输了手续费，但买入杠杆式ETF最终可能带来一成或以上的损失（视这段时间市场的波动而定），波动越大，损失越高。至于反向ETF则在看跌下的选择。“过去在港股市场上，散户买股票，能够使用的避险工具有限。”华夏基金（香港）业务拓展部总监陈志豪认为，期权和牛熊证都是适合高风险人士。投资人需要了解很透彻才可以操作。

窝轮、牛熊证在高杠杆的背后是相对较大的风险。由于窝轮和牛熊证自身的一些特点，如引伸波幅、时间值耗损、强制收回机制等，让投资者可能即使看对了方向，买对了产品，仍然有可能赚不到钱。南方英东在给投资者的一份资料上解释道，比如，假设追踪指数的价格不变，窝轮的价格随着时间的消逝仍然贬值，并且越接近到期就贬得越快，而杠杆反向产品却不会。

杠杆或反向产品被认为适合个人投资者的另一个重要原因是结构简单。陈志豪解释，杠杆反向产品一般采取的结构是现价加掉期或是现金加期货。由于交易成本低和流通量大，大部分选择现金加指数期货。“实际上是通过这类产品帮助客户买卖期货。一些不熟悉期货的客户，不了解砍仓和补仓可能就会遇到风险。购买杠杆或反向产品，就相当于持有基金单位，当卖空证券时，不会面临到补仓、斩仓或追加保证金的风险。”他认为，杠杆或反向产品的风险介于ETF产品和传统衍生工具之间。

由于市面上的同类产品都是跟踪同样的指数，产品的差异性并不大。因此，资金实力雄厚者则寻求海外公司合作背书。陈志豪认为，香港市场在发行这类产品的经验仍不丰富，和美国的公司合作使得在产品设计上更胜出。华夏基金（香港）与美国主要杠杆/反向ETF管理机构之一Rafferty　Asset　Management　LLC　合作。在产品设计上，延长了一级市场机构投资者交易结束的时间。

从产品运作的规则上，这类产品有相对应的投资时机。陈志豪表示，因为该产品每天都会进行指数重整。一般来说,　如果产品当日出现盈利，就会增加仓位。如果产品当日出现亏损，就会减少仓位。所以，这类产品适合市场单边上涨时，不适合震荡波动的市场。比如，在短期市场走向明确的时候积极操作，如看好市场即将上涨，即买进杠杆产品，掌握向上趋势以放大（2X）潜在短期利润。如果对市场看法偏空可以透过买进反向产品来获取潜在报酬或规避大盘下跌风险。

内地机构资金感兴趣 投资阻碍仍存

一位要求匿名的公募港股基金经理告诉记者，杠杆或反向产品一般供散户投资，机构一般不会投资，因为损失特别大。“QDII本身可以交易股指期货。股指期货本身自带十几倍杠杆。所以他们为什么要去买损耗特别大的反向基金呢？”

尽管这是面向个人投资者推出的投资工具，但华夏基金（香港）和南方东英均向经济观察报表示，内地机构客户表现出一定的投资兴趣，并进行了咨询。

杠杆反向产品的出现也给南下资金带来了潜在的多元化投资选择。聪明的钱已经悄悄在做功课，等待时机。

南方东英对国内部分券商和保险机构进行推荐。他们收到的反馈是，对券商来说，特别是有部分港股投资人的券商，这样一个交易工具的出现，会增加客户的粘性和交易活跃性，增加券商的交易佣金收入。

而对于保险来说，反向产品是一个他们比较认可的对冲类别，简单，方便，透明，而且不会有太大的合规问题。

此外，部分专户投资人也可以灵活的利用杠杆反向产品来表达他们对股市的看法，比如在大市看好的时候利用杠杆放大回报，在市场看跌的时候，在不用减仓的情况下也可以对冲下跌风险。对他们来说，是一个灵活高效的投资工具。同时，也省去了他们自己利用股指期货期权市场进行投资的合规和操作上的不便。

然而，眼下仍存在着不少投资上的阻碍。首先，目前港股通并未覆盖此类产品。QDII也不能投资该类产品，投资只能集中在境外。至于此前担心的流动性问题，香港资产管理公司南方东英ETF首席策略师李梓维表示，上市后证明流动性良好，能满足机构客户在二级市场的自由进出。成本和管理费用问题，计算表明杠杆反向产品的费用和客户自己操作股指期货期权的费用差别不算很大。