停止转让14个多月之后，桂林五洲终于披露了酝酿许久的重大资产重组。重大资产交易完成后，桂林五洲将彻底与其一手组建起来的桂林旅游说再见。虽然此次重大资产重组由桂林市国资委主导，但从目前的股价、市值等反应来看，桂林与五洲的分手并没有想象那么勉强。

　　桂林五洲以10.81%的桂林旅游股份置换微笑堂50%的股权

　　1月24日晚间，桂林旅游股份有限公司发布公告称，公司第二大股东桂林五洲旅游股份有限公司(以下简称“桂林五洲”)将以持有的公司10.81%的股份，与公司控股股东桂林旅游发展总公司(以下简称“桂林旅发”)持有的桂林市商业有限公司(以下简称“桂林商业”)100%的股权进行置换。

　　此次涉及多方的股权交易，因交易方桂林旅发持有桂林五洲72.10%的股权，是桂林五洲的控股股东，因此此次交易构成关联交易。根据《非上市公众公司重大资产重组管理办法》的规定，本次交易构成桂林五洲重大资产重组。

　　公告显示，桂林五洲与桂林旅发此次交易的标的资产为桂林商业100%股权，而桂林商业主要资产为持有桂林微笑堂事业发展有限公司(以下简称“微笑堂”)50%的股权。

　　公开资料显示，桂林五洲前身为桂林市旅游车船总公司，组建于1979年，2015年挂牌进入新三板。虽然公司名称仍带有旅游二字，但经过多年发展，公司主营业务早已不以旅游为主。如今，桂林五洲的业务多元化，包含石油成品油、汽车及配件等的产品零售，新型墙材生产、船舶设计制造，船舶维修等服务以及旅游投资。其中，石油成品销售是公司的主要收入来源，占公司收入比例的41.18%。至于此次交易标的微笑堂，从事商业零售业，主要经营日用百货、购物中心和超市等，与桂林五洲所从事的行业基本一致。

　　桂林五洲方面表示，此次交易完成后，将为公司未来增加新的销售领域提供机遇。随着微笑堂50%的股权的到手，对于公司未来取得微笑堂控制权增加更多可能性。作为公司的合营企业，微笑堂的加入将有助于桂林五洲所处行业与主营业务更加匹配，进而有利于提高公司的资产质量和增强持续经营能力，更大幅度提高公司的资产盈利能力。

　　股价跌破净资产的桂林五洲，停止转让14个月的背后

　　此次的重大资产重组，是自桂林五洲2017年11月1日开市起暂停转让，先后经历了5次延期恢复转让后，第一次重组信息披露。

　　自2017年起，桂林五洲股价一直在2元-3.1元之间波动，停止转让前的最高市值约为2.93亿元。桂林五洲截至2018年6月30日的财报数据显示，公司每股净资产为2.75元，停止转让前的2.6元/股的股价早已经跌破了该公司的净资产。目前，桂林五洲的市值为2.42亿元。

桂林五洲2018年半年报财务数据截图

　　2017年持续低迷的股价，让桂林五洲的停牌并不在意料之外，毕竟股票停复牌是挂牌公司的基本权利，在新三板，通过停牌“自我调节”股价也早已成为家常便饭。但谁都没有想到，桂林五洲这一停牌就是14个多月。

　　从此次披露的资产重组公告中，记者获悉，桂林五洲这长达14个多月的停止转让的背后，不仅仅是“自我调节”股价那么简单。

　　事实上，早在2017年9月，桂林市市级就有意整合桂林旅游景区资源。作为桂林市人民政府国有资产监督管理委员会实际控股的企业，桂林五洲手握的广西第一家旅游类上市企业10.81%的股权，必然在整合范围内。于是，2017年10月31日，随着桂林市国资委的一份通知，桂林五洲于当天发布公告称，自2017年11月1日起停止转让。

　　自桂林五洲停止转让，进入重大资产重组阶段后，官方却迟迟未有最新实质性进展，直到8个月后的2018年7月23日。桂林市国资委才为尽快完成桂林五洲的重大资产重组，决定成立桂林五洲重大资产重组小组，制定具体分工和时间安排。

　　有分析指出，桂林市国资委开始将桂林五洲的重大资产重组提上日程，或也与全国股转公司2018年不断加强对新三板停复牌管理有关。据悉，2018年5月起，全国股转公司便逐月对长期停牌公司进行摸查，对其中尚未完成筹划事项，但已充分披露并揭示风险的挂牌公司，要求其尽快申请复牌。

　　据悉，桂林五洲最近一次延期恢复转让的截至日期为2019年1月31日，按照前几次申请延期的时间规律，如桂林五洲想要第六次申请延期恢复转让，大概要在1月22日至23日发布公告。1月23日，桂林五洲发布公告称要与桂林旅发置换股权。以此预测1月31日之后，桂林五洲将恢复转让。

　　桂林五洲与桂林旅游股权彻底分手

　　值得注意的是，桂林五洲此次交易完成后，将不再持有占有公司资产总额达60%以上的桂林旅游股份。

　　桂林五洲持有的桂林旅游股份是该公司可供出售的全部金融自资产。这部分股份是桂林五洲作为桂林旅游的主要发起人之一，于1998年以其拥有并经评估确认的经营性净资产3864.01万元入股所得，当时其持有的桂林旅游股份为20.77%。经过股权分置改革减持和桂林旅游增发股份稀释后，桂林五洲的持股比例变为如今的10.81%。

　　桂林五洲的财务数据显示，2017年12月31日和2016年12月31日可供出售金融资产账面分别为3.23亿元、4.42亿元，占公司资产总额的比例分别为63.26%、69.19%。

　　桂林五洲持有的桂林旅游股份是公司资产的主要构成部分，也曾是桂林五洲的重要资产估值基底。在桂林旅游股价还为两位数的前几年，市值一直维持在2亿左右的桂林五洲持有的桂林旅游股权市值一度是其两倍多。

　　但随着桂林旅游近三年股价的不断下跌，桂林五洲持有的桂林旅游股份估值在不断缩水，这对于主营业务盈利水平低、利润率低、盈利能力不足的桂林五洲而言，无疑是雪上加霜。

　　作为广西第一家旅游类上市企业，虽目前处于估值低点，但上市19年的桂林旅游若能顺利转型，未来仍存有一定的成长空间。但在部分旅游分析人士看来，此次桂林市国资委主导的重大资产重组，桂林五洲的股权置换或许并没有想象的那么勉强。公告显示，最终交易标的微笑堂50%股权的资产预估值为2.7亿元，这比10.81%桂林旅游股权对应的约2.2亿元的估值要高出约0.5亿元。

　　按照微笑堂最近3年的股利分配，2015年至2017年，微笑堂都与桂林商业按照50%的比例进行分配，每年获得的分配利润均在2900万元左右。而桂林五洲近三年从桂林旅游股票获得的股利分配较为寒碜，财报数据显示，2017年度公司投资的桂林旅游股票的资产回报率只有0.84%，占用公司大量资金，但对公司业绩贡献度较小的桂林旅游股票，对于桂林五洲而言，显的鸡肋了许多。

　　桂林旅游前10名无限售条件股东持股情况(图源：桂林旅游2018年第三季度财报)

　　此外，在桂林五洲看来，此次已构成重大资产重组的交易，对于正处于转型期的传统旅游景区类上市公司桂林旅游的经营决策而言，其影响极小。虽然桂林五洲退出桂林旅游的股东圈，但其控股股东并未发生实质性变化，仍为桂林旅发，交易完成后，桂林旅发将直接持有桂林旅游17.87%的股权，成为比桂林航空旅游集团有限公司持股比例高1.87%的第一大股东。