新钢股份:区域性板材龙头,显著受益于行业高景气度
　　类别：公司研究 机构：中泰证券股份有限公司 研究员：笃慧 日期：2017-07-05
　　以板为主的区域龙头钢铁企业:公司作为江西省龙头钢铁企业,钢材产能达到1000 万吨,其中板材产能达到700 万吨,其他多为螺纹钢、线材等建筑类钢材,产品以普钢为主。中厚板作为公司的拳头产品,国内市场份额达到3.1%,位居全国前6 名,随着钢铁行业景气上行,公司中厚板盈利也触底反弹;

　　板材产能处于趋势收敛阶段:2016 年产能利用率上升至80%左右,处于行业高位,2017 年板材产能周期继续向好。由于政府批文收紧和前期行业盈利下行,今年板材新增产能极少,预计仅在700 万吨级别。再考虑到产能自然淘汰和供给侧所带来的产能压缩约1500 万吨,未来板材产能整体将处于趋势收敛态势,预计2017 年板材产能净减少近800 万吨;

　　下游需求继续上行推高行业产能利用率:2017 年钢铁行业需求表现整体较为稳健。虽然今年3 月17 日房地产调控开始政策加严,但由于贷款利率上升速度偏慢,导致房地产的销售端超出市场预期,房地产动态库销比数据位于2010年以来的低点,后期地产投资下滑幅度有限,钢铁需求整体仍呈现稳步上行之势。而在建筑业需求拉动之下,后周期的机械、家电等行业需求也将获得支撑,对板材形成直接利好。我们预计今年将新增板材需求增速将维持3%-5%,低位小幅回升。通过对供需对接,2017 年板材领域产能利用率有望进一步上行至83%高位,行业继续维持较高盈利水平;

　　成本控制与弹性兼备:虽然公司产品并非定位于高端,但其2016 年吨钢净利仍在可类比的12 家板材上市钢企中位居第五,显示公司整体盈利在行业处于较强水平,这主要得益于公司持续降本增效。未来,公司人力成本的压缩有望随着国企改革的推进进一步下降,公司挖潜增效仍具备较大潜力。此外,公司吨钢市值处于同行业较低水平,作为板块内典型的弹性类标的,在行业盈利持续改善背景下公司股价表现值得期待;

　　定增煤电项目+偿债,未来业绩可期:公司通过定增煤电项目12.6 亿元大幅提高自身发电比例,将较大程度降低营业成本,项目投产公司将年均减少外购用电成本约3.76 亿元,相当于减少吨钢成本45 元。另外,公司采用定增方式偿债5 亿元,定增完成后,公司资产负债率将降低至63%,远低于行业平均水平,有利于公司资产负债表的进一步修复,降低财务风险;

　　投资建议:公司作为江西省内唯一的国有上市钢企,钢产量居于省内前二,具有一定区域溢价优势。当前行业供需格局向好是公司业绩持续改善的最大助力,其板材盈利能力有望获得继续上修空间。未来随着定增煤电以及偿债项目的推进,将进一步改善公司财务状况及资本结构,提升公司抵御风险能力。预计2017-2019 年EPS 分别为0.35 元、0.39 元以及0.41 元,维持“增持”评级;

　　风险提示:利率上行速度过快对钢铁需求形成压制;公司定增项目进度不及预期。

　　鞍钢股份:一季度盈利继续维持高位
　　类别：公司研究 机构：中泰证券股份有限公司 研究员：笃慧 日期：2017-04-14
　　事件:公司今日发布2017年第一季度业绩预告,报告期内预计实现归属上市公司股东净利润10.7亿元,对应EPS约0.148元,去年同期亏损6.15亿元;

　　一季度业绩环比大幅增加:公司2016年单季度EPS分别为-0.09元、0.13元、0.09元、0.09元,今年一季度盈利继续维持高位且环比增长明显。报告期内宏观经济面基本平稳,随着乐观情绪攀升和下游需求逐渐回归,春节后钢价出现大幅上涨。虽然2月下旬开始贸易商积极出货兑现利润扰动需求导致钢价承压,盈利有所收窄,但整体仍维持较高水平。根据我们的测算,2016年二季度至2017年一季度,单季度行业热轧板吨钢毛利分别为334元、238元、333元、483元,冷轧板吨钢毛利分别为118元、-90元、216元、500元。公司产品结构以热轧和冷轧为主,单季度盈利趋势与行业趋势基本一致;

　　去产能利好公司:2016年是供给侧改革元年,2017年全国钢铁去产能力度或将更大。而今年年初开始推行的差别电价政策,表明实质性去产能措施已开始逐步落地。从目前的一系列政策方向来看,更多的倾向于保留大型钢厂,不利于中小民营钢厂,驱使国有钢企和民营钢企在成本线上位置出现倒置,通过伪市场化淘汰让大部分国有钢企盈利出现改善。辽宁省2016年完成602万吨去产能目标,提高了区域内的产业集中度,由于公司和集团层面都不存在去产能任务,间接增强公司市场竞争力,对中长期构成利好;

　　行业盈利有望维持高位:目前行业基本面仍然平稳,从目前下游建筑业回暖情况看,终端需求突然冷却可能性较小,库存去化后钢价仍存在反弹可能性。近期央行参与地产调控对中期产业链需求构成不利,影响超出之前930调控,地产后期压力增大可能性较高,下半年需求增量面临衰减风险。由于行业多年来供给端已调整充分,加之若后期供给侧改革超预期,去产能对供给端进一步改善,预计中期盈利仍将维持较高水平;

　　投资建议:中期看行业供需格局仍将维持偏紧状态,盈利将处于高位,后续实质性去产能对公司发展构成中长期利好。预计公司2017/2018年EPS分别为0.41元、0.43元,维持“增持”评级。n风险提示:供给侧改革不达预期,通胀和利率上行过快。

　　河钢股份:二季度盈利维持较高水平
　　类别：公司研究 机构：中泰证券股份有限公司 研究员：笃慧 日期：2017-07-11
　　业绩概要:公司发布2017年半年度业绩预告,报告期内公司实现归属于上市公司净利润约11.5亿元-12.7亿元,比上年同期增长181.17%-210.51%,折合EPS为0.108元~0.12元。去年同期公司实现净利4.09亿元,EPS为0.039元;

　　二季度业绩维持较高水平:根据公司最新的业绩预告,预计公司二季度单季实现盈利5.01亿元-6.21亿元,折合EPS为0.05元-0.06元,环比一季度变化-22.80%至-4.31%,虽然公司二季度盈利有所下滑,但整体盈利水平仍保持较高水平。若根据上半年钢产量约1390万吨进行测算,报告期内公司实现单吨盈利83元-91元,其中二季度单季吨钢净利为72元-89元;

　　板材盈利下行对公司业绩环比增长形成拖累:公司作为年产量近2800万吨的大型钢铁生产集团,板材占比接近70%,包括热轧板、冷轧板以及中厚板,剩余部分为棒线材,因此板材盈利对公司业绩有着举足轻重影响。

　　而从行业情况来看,三月中下旬以来的钢价调整导致板材盈利出现较大回落,虽然6月份至今出现快速上修,但整体盈利水平较一季度仍有差距。

　　我们测算二季度热轧板吨钢毛利为288元,低于一季度468元水平,而冷轧产品则下滑至盈亏平衡线,整体处于微利状态。因此,虽然公司棒线材盈利继续处于高位区间(行业二季度吨钢毛利环比增长330元),但是占比更大的板材盈利的下行仍对公司二季度业绩高增形成一定拖累;

　　全年盈利有望维持较高水平:自5月份以来钢企盈利一直处于较高水平,螺纹钢上半年平均吨钢毛利逼近500元,近一月吨钢毛利远超800元,部分企业甚至达到1000元以上。而之前一直相较疲弱的板材盈利也加速修复,近一月平均吨钢毛利水平突破500元,重回年初高盈利状态。今年经济整体呈现稳态走势,由于贷款利率上升速度偏慢,地产销售端下滑速度低于市场预期,而对于钢铁更为相关的地产投资下滑的速度则更为缓慢,整体经济体更加接近于平稳状态。在此背景下,钢铁行业由于近年来供给端调整充分,企业盈利有望维持偏高水平;

　　投资建议:公司作为全品类的大型钢铁生产集团,在大宗商品高度同质化下,企业盈利取决行业景气程度。今年宏观环境持稳为钢铁需求提供良好支撑,而行业供给端在经历多年的调整出清之后目前供需格局处于紧平衡状态,并进一步带来相关企业业绩持续高增长,预计公司2017-2019年EPS为0.22元、0.26元以及0.28元,维持“增持”评级;

　　风险提示:利率上行过快对钢铁需求形成压制。

　　陕西煤业:低估值动力煤龙头标的,业绩释放超预期
　　类别：公司研究 机构：中信建投证券股份有限公司 研究员：李俊松 日期：2017-07-11
　　事件

　　公司发布2017年上半年业绩预增公告,预计2017年上半年经营业绩与上年同期相比,将实现大幅增长,实现归属于上市公司股东的净利润为54-57亿元。

　　简评

　　Q2业绩超预期,环比持续改善

　　公司是国内优质的动力煤低估值龙头企业,2017年Q1实现归属净利润26.7亿元,Q2业绩将在27.3-30.3亿元之间环比继续改善,在Q2煤炭价格环比下降的背景下公司业绩再次超预期。

　　业绩超预期主要因素在以下三点

　　1.结算期滞后半个月到1个月,所以4、5月和一季度价格基本持平。6月才有明显下降,均价大概低30块钱左右。因此相对于市场价格,公司Q2终端售价整体下降并不明显。2.工作面准备的比较充分,尤其6月份,加上公司自身的管理提升,6月单月成本下降了10-15块钱。3.长协机制发挥作用,公司长协价每月波动仅几块钱,波动不大。

　　Q2产量略有增加,增幅3%~4%水平

　　一季度有过年休假因素影响,因此二季度环比会高几个工作日的量,大概有3~4%的增长。同时产量上去后,成本相应也略有下降。

　　成本控制业内领先,后续望维持

　　公司目前仅有28311人,并且此前不存在拖欠工资等行为,因此后续人员工资不会有大幅上涨,但成本下降空间也非常有限。目前的成本有望长期维持。

　　在建矿有序释放,明年将有所体现

　　在建矿井袁大滩有可能四季度投产,另外文家坡一直试生产,去年量小一些,今年先会释放一部分。小保当一号矿井(800万吨)预计明年中可投产,二号矿井(800万吨)产能置换指标已经准备好目前等待审核,如果顺利的话明年也可投产。

　　上调盈利预测目前估值仅8倍,继续维持“买入”评级

　　动力煤龙头标的业绩释放充分,优秀的成本控制能力也使得公司良好业绩得以持续。行业方面,7-8月份将进入夏季旺季用煤高峰,煤炭供给面抑制因素仍旧存在,主要包括:1)先进产能加快释放虽5月份已经下发文件,考虑到政府审批及开工进度,三季度释放仍有难度;2)政府抑制进口煤有利于下水煤需求;3)内蒙8月份70周年大庆,部分露天矿停产,煤管票供应收紧,此外8月份内蒙鄂尔多斯召开联合国防治荒漠化公约第十三次缔约方大会;4)7-10月份全国安全生产大检查;5)10-11月份召开十九大会议,下半年煤炭主产区及国内面临政治事件较多,煤炭安全生产持续高压态势,供给释放将低于原来预期。总体而言,我们对全年动力煤价格走势判断依旧维持去年年底策略报告观点:全年呈现扁平V型,年中达到低点,下半年震荡上行,全年运行区间550-680。本次我们上调公司盈利预测,预计2017、2018年EPS分别为0.97和0.98,目前估值依旧仅8倍,继续维持“买入”评级。

　　天齐锂业:三年扩产两倍,龙头地位再显
　　类别：公司研究 机构：天风证券股份有限公司 研究员：杨诚笑 日期：2017-06-21
　　再度宣布扩产,天齐锂业计划宏大。

　　6 月19 日晚,天齐锂业公告启动澳大利亚二期2.4 万吨/年单水氢氧化锂生产线建设,同时公告在射洪上马建设2 万吨/年碳酸锂生产线,所需原料均来自于旗下澳洲塔里森矿山。塔里森也正在启动第二个独立专用的大型化学级锂精矿生产基地,预计2019 年二季度竣工投产,届时锂精矿总产能折合成碳酸锂当量将达约18 万吨/年。

　　总产能将达10 万吨,龙头地位再显。

　　目前天齐锂业旗下拥有控股51%的塔里森锂辉石矿(现年产能74 万吨锂精矿);拥有射洪5000 吨/年氢氧化锂、1 万吨/年碳酸锂两条生产线以及张家港1.7 万吨/年碳酸锂生产线,合计3.2 万吨年产能。此外,公司正在澳大利亚启动一期2.4 万吨/单水氢氧化锂生产线,加上此次公告的新项目。

　　预计两年后,公司总锂盐年产能将达到5.3 万吨氢氧化锂、4.7 万吨碳酸锂,只考虑塔里森的情况下,其控制的锂精矿产能折合碳酸锂9.18 万吨。考虑到氢氧化锂与碳酸锂的换算关系,公司的锂盐产能正好完全匹配其塔里森的产能。届时,公司产能将远超赣锋锂业、ALB(雅宝)、SQM、FMC 等其他同行企业。按照现有的各家扩产计划,至2019 年全球锂资源总产能将累计达到40 万吨碳酸锂当量,天齐一家占比达到22.95%。而天齐目前的市占率约为15%。

　　需求增速大于供给增速,锂价中期大幅下跌风险不大。

　　2016 年全球锂资源产量约为20 万吨碳酸锂当量,2019 年下半年预计总产能将达到40 万吨碳酸锂当量。锂资源的放量可能会导致市场对于锂资源供给过剩的担忧,但我们经过长期对于供给和需求两端的实地调研,得出结论:锂资源的风险来自于供给不足而不是过剩。锂资源一旦长时间无法放量的情况下将极大限制新能源汽车产业的发展,目前我们统计的2017-2018年全球锂资源供给同比增速为20%、21.6%,而需求端2017 年全球动力锂电池产能增速为127%,自2010 年以来全球锂电池总产量年均增速在25%以上。根据最新出台的积分制度草案,国内新能源汽车年同比产销量将至少要达到50%左右,在下游迅速增加的情况下,锂价大幅下跌风险不大。

　　量的弹性远超价的弹性。

　　从长期来看,量对业绩的提升作用将逐步超过价格的作用。我们预计2017年-2019 年天齐锂业的碳酸锂产量分别为3 万吨、3,4 万吨、6 万吨。上调2017-2019 年每股收益预测至2.26 元、2.55 元、4.21 元,对应2017-2019年PE 分别为21.7 倍、19.2 倍、11.6 倍,考虑到产品价格中期大幅下跌风险不大,而公司未来产量增速很高,给予2017 年30 倍估值合理,继续维持买入评级,上调目标价至67.8 元。

　　风险提示:新能源汽车销量大幅下滑。

　　赣锋锂业:锁定更多资源,业绩增长无忧
　　类别：公司研究 机构：天风证券股份有限公司 研究员：孙亮 日期：2017-05-08
　　公司发布2017年一季报:报告期内公司实现营业收入6.25亿元,同比降低5.75%;实现归属于母公司所有者的净利润1.36亿元,同比增长27.03%,实现EPS0.18元,符合市场预期。

　　自产原料未至,业绩基本持平。公司持股43.1的MTMarion第一船锂精矿于2月7日运出。按照40-50天的运输期来计算,公司一季度销售中可能没有包含毛利较高自产资源加工产品。所以一季度扣费后业绩基本与去年持平(增长6.16%)。

　　半年报展望符合预期,全年平推业绩有望达10亿。公司展望17年中报业绩4.73亿元至6.12亿元,同比增长70%-120%。扣除因回购注销原美拜电子股东获得的投资收益1.85亿元,二季度业绩有望达到1.51亿元至2.90亿元。三四季度业绩按照二季度中性假设2.20亿元计算,全年业绩有望达到10亿元左右。

　　矿山产量增在爬坡,下半年业绩有望持续增长。MTMarion正处于产量爬坡期,按照目前2批及第三批锂精矿运输规划来看,平均每月有望增产1500吨锂精矿,直到达产。3月装船的锂精矿仍有部分为4%品位,按照公司的技改计划,达产时应该全部为6%的锂精矿。下半年公司控制的锂精矿产量和品味有望双双得到提升,在锂盐价格不出现较大波动的情况下,业绩出现超预期是大概率事件。

　　参股Pillbara,锁定更多资源。公司同时发布公告,拟亿不超过2000万美元的价格认购Pillbara公司5%的股权。Pillbara拥有Pillgragoora锂精矿,该矿拥有锂辉石资源量1.56亿吨(平局品位1.25%,折合碳酸锂当量481万吨,超过泰利森的Greenbushes)。交易完成后公司将享有PillGragoora一期项目(预计18年中期开始生产)每年16万吨锂精矿的包销权以及二期项目7.5万吨锂精矿的包销权。公司在Pillbara二期和美洲锂业二期项目达产后,控制的锂资源折合碳酸锂超过11万吨。

　　锂盐价格再次进入连续上涨阶段。17年三四季度国内海外新能源汽车产量都有望出现大幅增长,锂盐需求先于新能源汽车3个月增长,目前已经出现供不应求的状况。主要锂盐生产企业已经在3月底进行了一次提价,我们认为在6月前,锂盐紧缺的状态很难得到缓解,价继续上行是大概率事件。根据我们测算,锂盐价格每上涨1万元/吨,公司17年业绩有望上涨1.7亿元以上。

　　盈利预测与推荐:我们预测公司2017-19年的EPS分别为2.01元,3.18元和4.54元,对应4月27日收盘价42.6元,公司的动态P/E分别为21倍、13倍和9倍。公司资源瓶颈解决,有望进入产量不断上升、成本不断下降的业绩放量期;主要产品锂盐价格也进入了连续涨价阶段,因此维持公司“买入”评级。

　　风险提示:锂盐价格下跌的风险、矿山放量不达预期的风险

　　神火股份:被低估的煤电铝一体化龙头
　　类别：公司研究 机构：安信证券股份有限公司 研究员：齐丁,衡昆,蔡宇杰 日期：2017-07-03
　　河南省煤电铝一体化龙头。公司拥有煤炭、电力、氧化铝、电解铝以及铝加工的完整产业链布局,具备煤炭设计产能945万吨/年,电解铝产能约146万吨/年(含新疆产能80万吨/年),电解铝产能规模位于河南省第一位。公司目前电力自给率90%,同时具备氧化铝产能80万吨(满足河南本部电解铝产能需求),并配套有阳极碳素产能56万吨/年,辅料碳素全面自给自足。

　　新疆电解铝产能电力成本锁定,业绩弹性大。公司新疆产能电力成本较低,自备电厂采购当地坑口煤(价格较低且波动小),综合电力成本处于国内较低水平,即使考虑氧化铝及电解铝的运输费用,电解铝完全生产成本仍然处于国内成本曲线下端,极具竞争优势。电解铝每上涨1000元/吨可增厚税前利润8亿元,业绩弹性较大。

　　河南本部煤炭板块盈利能力强,电解铝业务控制规模。公司煤炭产品主要为低硫、低磷、中低灰分、高发热量的优质无烟煤,2017年一季度实现毛利5亿元,盈利能力强;电解铝业务受制于较高的省内过网费,电解铝完全成本高于行业平均水平,一季度出现亏损,公司根据自备电能力充分控制开工产能,实现效益最大化。

　　充分受益于电解铝供改及冬季环保限产。一是公司产能完全合规,无需被迫关停,且存在闲置的电解铝指标,具备一定交易价值;二是公司河南厂区位于永城,不属于“26+2”冬季环保限产城市,生产经营无关停之忧。

　　电解铝供改有望冲击铝供需平衡表,坚定看涨铝价。6月30日前是清理违规产能地方核查的大限,在此之前东方希望、宏桥均作出关停产能姿态,可见之前低于预期的政策落实已出现微妙拐点。考虑到9月15日、10月15日分别是专项抽查、督促整改的截至日期,供改政策贯彻落实势在必行,再加上越接近三季度末,高企的铝库存也面临去化,冬季补库和2+26采暖季环保限产也将来临,铝供给收缩确定性较强,坚定看涨铝价。

　　投资建议:“买入-A”投资评级,6个月目标价12.87元。我们预计公司2017年-2019年公司EPS分别为0.86元、0.95年和1.06元。考虑到公司主营规模及潜在利润弹性主要依赖电解铝业务,应当享受二级市场电解铝板块估值,给予公司“买入-A”评级,6个月目标价12.87元,相当于2017年15倍的动态市盈率。

　　风险提示:电解铝供改不及预期;煤炭价格大幅下跌;下游需求疲软。

　　云铝股份:受益于供给侧改革,料盈利能力将大幅提升
　　类别：公司研究 机构：广发证券股份有限公司 研究员：巨国贤,赵鑫 日期：2017-04-17
　　一季度实现归母净利1.2亿元,超过16年全年盈利水平

　　公司发布一季报,一季度实现收入47亿元,同比增长57%;实现归母净利1.2亿元,去年同期为亏损4176万元;点评如下:

　　Q1吨铝净利预计在418元,未来盈利将大幅提升

　　量价齐升收入增57%,2017年Q1铝均价为13429元/吨,去年同期为11024元/吨,同比增长22%,由此推算,一季度销量增加在29%左右。2016年铝市场均价为12497元/吨,2016年公司销量为121万吨,权益销量预计在96万吨,归母净利为11053万元,按此计算2016年吨铝净利115元/吨,2017年一季度铝市场价格进一步提升(较16年全年均价提升了932元/吨,较去年同期提升了2405元/吨),致公司一季度盈利能力大幅提升。

　　受益于供给侧改革,料盈利能力将大幅提升

　　目前铝市场价格为13890元/吨(较16年均价提升了1393元/吨,较17年一季度市场均价提升了461元/吨),考虑铝行业供给侧改革,料铝价仍将上升,预计全年公司盈利较去年相比将明显提升。

　　公司成本仍有下行空间

　　公司是目前A股唯一水电生产电解铝企业,电力成本不受煤价上涨影响,氧化铝自给率36%,未来将提升至100%,氧化铝成本仍有下降空间。

　　投资建议

　　预计公司17-19年EPS分别为0.33元、0.44元和0.55元,对应当前股价PE分别为25倍、19倍和15倍,维持“买入”评级。

　　风险提示

　　供给侧改革进度低于预期,下游需求低于预期;

　　澳洋科技:粘胶短纤量价齐升,医疗业务稳步增长
　　类别：公司研究 机构：广发证券股份有限公司 研究员：王剑雨,郭敏,周航 日期：2017-03-16
　　核心观点:

　　公司发布年报

　　公司发布年报。2016年实现营业收入48.8亿元,同比增长28%;实现归属母公司股东净利润2.59亿元,同比增长91%,基本每股收益0.38元。公司预计2017年一季度归属母公司股东净利润4400-6000万元,同比增长33%-82%,原因为粘胶短纤市场价格较上年同期增长,公司进一步降本节支,粘胶短纤盈利能力增强;公司医疗服务业务收入增长、利润水平较为稳定。

　　经营分析:粘胶短纤销量上升,医疗业务稳步增长

　　报告期内,化纤业务方面,粘胶短纤市场价格稳步上涨,从年初13000元/吨上涨至年末16500元/吨,公司实现化纤销售25.8万吨,同比增长25%,全年毛利率同比平稳。健康医疗业务方面,医药物流实现收入9.6亿元,同比增长8.9%;医疗服务实现收入7亿元,同比增长2.5%;健康管理实现收入524万元。由于停工损失和利息支出等开支减少,公司期间费用有所下降。

　　看好粘胶短纤全年震荡上行

　　粘胶短纤价格上行,核心原因是供需格局持续改善,步入景气周期。2017年行业新增产能投放偏少,供需继续向好,高开工、低库存,供应紧张成为常态,看好粘胶短纤全年震荡上行。

　　盈利预测与投资建议

　　基于对粘胶短纤景气度乐观判断的假设,我们预计公司2017-2019年每股收益分别为0.58元、0.60元、0.64元,对应当前股价PE分别18倍、18倍、17倍,给予“买入”评级。

　　风险提示

　　1、下游织造需求不足;2、棉花价格下跌;3、新增产能快速投产。

　　格力电器:行业高景气度持续,Q1市占率显著上升
　　类别：公司研究 机构：天风证券股份有限公司 研究员：蔡雯娟 日期：2017-05-08
　　事件:17Q1公司实现收入296.82亿元,同比增长20.46%;归母净利润40.15亿元,同比增长27.05%。若扣除一季度与银隆约20亿元的关联交易,传统业务部分收入增速约12.4%。对比15Q1季度看,格力17Q1收入增长约19.7%;同期产业在线出货量同比增长10.4%。扣除库卡、东芝影响,美的17Q1相对15Q1收入增速为17.8%;同期产业在线出货量同比下滑-5.5%。

　　综合来看,格力的收入增速以及出货仍然称得上优秀,并不算太低于预期。

　　终端需求旺盛叠加补库存带动增长,Q1市占率显著上升:从产业在线数据看,17年一季度空调行业出货量3503万台,同比增长32.9%,其中内销出货量1714万台,增速达到62.3%。中怡康数据显示一季度空调市场终端销量增速达到17.4%,销售额增速达到23.0%,终端需求依然稳定增长。空调渠道去库存完成后,终端需求旺盛叠加厂商补库存需求带动内销出货量的显著增长。从公司角度看,一季度格力出货量1000万台,同比增长42.5%,其中格力内销出货量621万台,同比增长70.6%。根据中怡康数据,公司17Q1季度终端销量和销售额市场份额为37.6%、40.6%,同比大幅上升+7.3、+7.1pct。销量的显著增长带动17年一季度收入端同比明显上升。

　　原材料涨价带动均价回升,结合汇兑收益提升净利率:从均价来看,格力品牌一季度末均价约4116元,同比上升2.2%,均价有所回升。原材料价格上涨的情况下,终端需求旺盛以及产品结构提升对冲了部分成本上升影响;高毛利自主品牌的出口占比提升亦对毛利率上升有所贡献。公司17Q1季度毛利率、净利率为34.37%、13.60%,同比上升+1.12、+0.71pct。17Q1季度,公司销售、管理、财务费用率同比-2.87、-0.24、+4.10pct,整体费用率上升+0.99pct。销售费用上升体现了公司在广告投放力度上的加强。

　　去年同期财务费用中汇兑收益贡献明显,故本期财务费用率有所上升。

　　预收账款大幅上升,应收款项明显增长:17Q1存货和应收款项周转天数为51.9天和13.7天,较期初上升了+6.2、+4.0天,整体营业周期上升+10.2天。17Q1期末公司货币现金为1092.7亿元,同比上升13.5%,现金储备充足。其他流动负债(主要为销售返利)为616.8亿元,同比上升6.7%。17Q1季度递延所得税资产100.1亿元,同比上升9.3%。本期预收账款为133.6亿,同比略微下降-2.6%。从应收款项来看,17Q1期末公司应收票据及应收款项共计241.6亿元,同比增长8.1%,环比期初大幅下降-26.6%,约下降87.6亿元。存货余额134.2亿元,同比大幅上升151.2%。17Q1经营性净现金流为87.8亿元,同比大幅增长43.5%,其中销售商品及提供劳务现金流入310.7亿元,同比上升41.8%,经营质量扎实。本期经营性现金流环比Q4大幅改善的原因在于本期应收款项大幅改善,经销商回款明显。

　　投资建议:考虑格力与银隆2017年度不超过200亿元关联交易(假设160亿元)收入以及假设未来年度关联交易持续,我们预计公司2017-2019年收入增速分别为26.2%、6.4%、6.8%,净利润为186.9亿元、207.8亿元、228.9亿元,净利润增速分别为21.2%、11.2%、10.2%,EPS为3.11、3.45、3.81元,维持买入投资评级。若扣除关联交易收入,预计公司17年原主业收入增速约为11.6%。

　　风险提示:原材料价格波动风险;渠道库存压力;新业务不及预期。

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