中诚信国际7月外汇储备数据点评

　　概述

　　外汇储备和人民币汇率有所企稳。8月7日，央行公布的7月末外汇储备为32010.57亿美元，比上月小幅下降41.5亿美元。从外汇储备的走势以及下降幅度来看，7月外汇储备变动较少，降幅为0.1%，基本与6月持平。与此同时，从人民币汇率走势来看，美元兑人民币汇率中间价继续按照“收盘汇率+一篮子货币汇率变化”的机制有序运行。在英国脱欧事件以及美元走势变动的影响下，人民币对美元中间价呈现先贬值后升值态势，总体小幅贬值0.30%，7月人民币汇率走势有所企稳。

　　市场对人民币汇率中间价形成机制更为熟悉，整体预期相对稳定，人民币汇率呈现企稳迹象，后期或延续双向波动加大，总体小幅贬值的趋势。7月人民币对美元汇率呈现先贬值后回调的趋势，对资本市场冲击并不明显。我们认为主要原因是目前市场对汇率中间价形成机制运作比较熟悉，整体预期相对比较稳定；与此同时，7月人民币贬值压力主要来自于受英国脱欧等事件影响美元走势带来，并非来自于对中国经济的预期。随着人民币变化基本面特征的阶段性变化以及监管政策的趋严（中国外汇交易中心宣布自2016 年8 月15 日起，对在境外与客户开展客远期售汇业务的境外金融机构收取外汇风险准备金，准备金率为20%，准备金利率为零，防范资本的大额流出和跨境套利行为。），后期人民币走势或延续“双向波动加大、总体小幅贬值”的特征。

　　外汇储备短期或延续小幅波动。今年以来，外汇储备并没有延续去年三季度以来持续大幅下降的趋势（除2015年10月出现单月上升之外，其他各月均有400亿美元以上的下降），而是呈现双边波动特征。我们认为，外汇储备相对稳定的原因，可能主要与世界经济复苏乏力的情况下，全球缺乏好的投资标的有关；尤其是近期，英国脱欧、英国降息以及日本货币放宽，一方面推动了欧元、日元等主要货币的贬值，另一方面在一定程度上降低了海外资产的吸引力。相对而言，中国经济依然处于筑底前行中，国内基本面相对比较稳定，外汇储备和人民币汇率走势均呈现一定程度的企稳。

　　货币政策受掣肘程度缓解，近期降准降息概率下降，仍需关注加息预期变化带来的人民币汇率贬值压力。从目前的情况来看，在资金“趋虚避实”等影响下，宽松的货币政策对经济增长或者稳增长的边际效果不断递减（从M2的增长走势与GDP同比变化即可看出），但却会带来不同方面的资产泡沫（去年的股灾、今年的房地产价格飙涨等等）以及利率下降贬值压力加大和更为强烈的资本外流，上半年央行对此的顾忌在货币政策的实际操作中已经非常明显。在8月5日发布的《二季度货币政策执行报告》中，央行明确提出：“若频繁降准会大量投放流动性，促使市场利率下行，加上其信号意义较强，容易强化对政策放松的预期，导致本币贬值压力加大，外汇储备下降。降准释放的流动性越多，本币贬值预期越强，就越是会促使投机者拿这些钱去买汇炒汇，由此形成循环。” 因此， “继续实施稳健的货币政策，保持灵活适度，适时预调微调，增强针对性和有效性，做好与供给侧结构性改革相适应的总需求管理。”综合考虑目前的整体情况，在“三去一降一补”的推进下，尽管经济下行压力依然较大，但稳增长将更多的倚重财政政策；目前物价温和上涨，7月底8月初人民币汇率变动也呈现企稳迹象，外汇储备也基本保持3.2万亿美元，在这种背景下，我们认为货币政策受汇率、外汇储备牵制程度略有减弱，货币政策仍将延续上半年的特点，整体基调中性趋紧难松，通过公开市场操作常态化和透明化、配合MLF、SLF等调控工具调节市场流动性，总体而言近期降息、降准的概率比较小。从外部环境的变化来看，虽然英国脱欧事件带来的冲击不断减弱，但是依然有美国加息预期变化的扰动。

　　7月外汇储备小幅减少，降幅略低于市场预期，基本稳定在3.2万亿美元；

　　8月7日，央行公布的7月末外汇储备为32010.57亿美元，比上月小幅下降41.5亿美元。从外汇储备的走势以及下降幅度来看，7月外汇储备变动较少，降幅为0.1%，基本与6月持平。而以特别提款权(SDR)计值的7月外汇储备为22973.31亿SDR，较上月增加60.38亿SDR。

　　与此同时，从人民币汇率走势来看，美元兑人民币汇率中间价继续按照“收盘汇率+一篮子货币汇率变化”的机制有序运行。在英国脱欧事件以及美元走势变动的影响下，人民币对美元中间价呈现先贬值后升值态势，7月总体小幅贬值0.30%。参考BIS货币篮子和SDR货币篮子的人民币汇率指数分别为96.10和95.99，分别较6月末升值0.01%和0.24%。总体而言，7月人民币汇率走势有所企稳。

　　人民币汇率形成机制稳定市场预期，外汇储备或保持小幅波动趋势；

　　与去年8.11和今年年初相比，7月人民币对美元汇率呈现先贬值后回调的驱动，对资本市场冲击并不明显。我们认为主要原因是目前市场对汇率中间价形成机制运作比较熟悉，因此预期相对比较稳定；与此同时，7月，人民币贬值压力主要来自于美元受英国脱欧等事件影响，并非来自于对中国经济的预期。随着人民币变化基本面特征的阶段性变化（见“2015年宏观经济分析与2016年经济展望”）以及监管政策的趋严（中国外汇交易中心宣布自2016 年8 月15 日起，对在境外与客户开展客远期售汇业务的境外金融机构收取外汇风险准备金，准备金率为20%，准备金利率为零，防范资本的大额流出和跨境套利行为。），后期人民币走势或延续“双向波动加大、总体小幅贬值”的特征。

　　今年以来，外汇储备并没有延续去年三季度以来持续大幅下降的趋势（除2015年10月出现单月上升之外，其他各月均有400亿美元以上的下降），而是呈现双边波动特征。1月份下降规模较大，但从2016年2月以来，外汇储备规模一直在3.2万亿美元附近上下波动。我们认为，外汇储备相对稳定的原因，一方面与世界经济复苏乏力的情况下，全球缺乏好的投资标的有关；近期，英国脱欧、英国降息以及日本货币放宽，一方面推动了欧元、日元等主要货币的贬值，另一方面在一定程度上降低了海外资产的吸引力。相对而言，中国经济依然处于筑底前行中，国内基本面相对比较稳定，外汇储备和人民币汇率走势均呈现一定程度的企稳。

　　货币政策受掣肘程度缓解，近期降准降息概率下降，仍需关注加息预期变化带来的人民币汇率贬值压力

　　在此前的报告中（“2015年宏观经济分析与2016年经济展望”、“M2与M1、GDP“双差“进一步扩大，近期降准、降息概率不大”等），我们认为随着中国对外开放程度进一步扩大，经常账户和资本账户双顺差大幅增长的基本面已经发生变化，与此同时，人民币汇率与利率联系更为紧密，人民币汇率波动与外汇储备走势对货币政策的掣肘越来越明显。

　　从目前的情况来看，在资金“趋虚避实”等影响下，宽松的货币政策对经济增长或者稳增长的边际效果不断递减（从M2的增长走势与GDP同比变化即可看出），但却会带来不同方面的资产泡沫（去年的股灾、今年的房地产价格飙涨等等）以及利率下降贬值压力加大和更为强烈的资本外流，上半年央行对此的顾忌在货币政策的实际操作中已经非常明显。在8月5日发布的《二季度货币政策执行报告》中，央行明确提出：“降准引起的负债减少需要通过资产方的调整来平衡。若频繁降准会大量投放流动性，促使市场利率下行，加上其信号意义较强，容易强化对政策放松的预期，导致本币贬值压力加大，外汇储备下降。降准释放的流动性越多，本币贬值预期越强，就越是会促使投机者拿这些钱去买汇炒汇，由此形成循环。” 因此， “继续实施稳健的货币政策，保持灵活适度，适时预调微调，增强针对性和有效性，做好与供给侧结构性改革相适应的总需求管理，为结构性改革营造中性适度的货币金融环境。更加注重改革创新，寓改革于调控之中，把货币政策调控与深化改革紧密结合起来，更充分地发挥市场在资源配置中的决定性作用。”综合考虑目前的整体情况，在“三去一降一补”的推进下，尽管经济下行压力依然较大，但稳增长将更多的倚重财政政策；目前物价温和上涨，7月底8月初人民币汇率变动也呈现企稳迹象，外汇储备也基本保持3.2万亿美元，在这种背景下，我们认为货币政策受汇率、外汇储备牵制程度略有减弱，货币政策仍将延续上半年的特点，整体基调中性趋紧难松，通过公开市场操作常态化和透明化、配合MLF、SLF等调控工具调节市场流动性，总体而言近期降息、降准的概率比较小。

　　从外部环境的变化来看，虽然英国脱欧事件带来的冲击不断减弱，但是依然有美国加息预期变化的扰动。美国近期经济数据表现尚可，7 月非农数据远超预期，9月是否加息仍取决于经济走势，需要密切观察FOMC 会议以及会议之前联储官员讲话。

（责任编辑：陶海玲 HF003）