经济下行，总体平稳，货币中性偏紧；市场行情四季度预计维持震荡，风向转至新兴产业基金，白马股基金仍是稳健投资的主线；定向降准意在实体经济，利于资金面稳定，长债收益率下行可期，信用债杠杆息差策略可行。货币基金收益维持高位，低风险投资性价比提升，海外股市连创新高，QDII基金收益颇丰。
宏观经济：
1、经济下行趋稳制造业稳中向好
工业生产方面：9月份中国制造业采购经理指数为52.4%，较上月上升0.7个百分点，指数水平创下自2012年5月以来的最高点。连续14个月位于扩张区间，从行业来看，在调查的21个行业大类中，目前仅有三个行业略低于50%，显示多数行业已经走向恢复性回升轨道，稳中向好的态势进一步确认。但是终端需求指标走弱、原材料价格指数继续走强，经济下行压力仍在。统计局公布的数据显示，1-8月份全国规模以上工业企业主营业务收入80.3万亿，同比增长12.7%；1-8月份实现利润总额49,213亿元，同比增长21.6%，增速比1-7月份加快0.4个百分点，结束连续5个月的下降；其中，8月份利润增长24.0%，增速比7月份提高7.5个百分点。
数据来源：天天基金研究中心 choice金融数据终端，截止日期2017-09-30
固定资产投资方面：基建投资一直在经济下行周期中扮演托底的作用。从今年一季度的情况来看，基建投资相对于去年年末，仍然保持了高增速，但是年内的高点基本确认。四季度实际固定资产投资增速仍难有所回升。一方面政府融资增速虽然有所抬头，但是并未流入基建投资，基建投资增速回落；另一方面下半年房地产销售增速回落，地产投资大体平稳回落。
数据来源：天天基金研究中心 choice金融数据终端，截止日期2017-09-30
外需增长结构调整：下半年贸易顺差对经济增长的贡献或高于上半年。虽然贸易顺差有所下降、这并没有改变大势。8月进口增速的提高，主要源于国内需求稳健，进口数量增加较多，但进口价格平稳甚至略有下降，表明进口数量增加是进口增速提高的主因。8月出口增速的下降，主要原因在于对主要贸易伙伴和新兴市场国家出口增速降幅较大，尤其是对欧盟、日本和金砖国家下降较多。与我国出口增速下降不同的是，全球经济复苏态势依然较好，经济景气指数如美国、欧元区和全球制造业PMI均出现上升，外需整体稳健。
数据来源：天天基金研究中心 choice金融数据终端，截止日期2017-09-30
2、PPI向上抬头 通胀压力温和
PPI方面：8月PPI同比拉升至6.3%，环比上涨0.9%，大宗商品价格上涨为主要驱动力。两大分项中，生活资料价格同比涨0.6%，环比上涨0.1%，而生产资料价格同比上涨8.3%，对PPI价格涨幅贡献6.1个百分点。此轮原物料价格上涨并非由需求带动而是内生结构调整带来的供给端收缩，PPI向CPI传导仍不明显，预计全年通胀水平温和可控。
CPI方面：CPI食品项拖累因素逐渐褪去，交通和通信、医疗保健分项推升CPI环比，8月食品项价格环比增长整体基本符合季节性规律，非食品项方面，交通和通信、医疗保健分项价格环比增长超出季节性规律。预计CPI同比压力不大，下半年整体CPI预期将保持相对温和。
数据来源：天天基金研究中心 choice金融数据终端，截止日期2017-09-30
3、货币政策紧平衡难言重大改变
M2降至历史低点流动性中性偏紧
8月M2同比8.9%、创今年新低，从8月数据来看，房地产销售增速下滑、银行房贷利率普遍上调，持续抑制贷款需求，房贷下行趋势或将继续。居民部门贷款整体环比增加1019亿，增幅完全来自居民短期贷款。随着金融去杠杆的推行、房地产调控效果持续显现，较低的M2增速或成为常态，创下有月度数据历史低位。M2增速下降主要由于金融去杠杆影响，金融机构投资增速放缓几个月来持续带动M2增速下行。在经济发展新常态大背景下央行坚持积极去杠杆的方针不动摇，预期货币政策将继续审慎偏紧，这将导致实体经济资金面持续偏紧。从中长期来看，中国经济仍在筑底，但边际下滑的速度趋缓。当前宏观基本面不具备大幅走低的基础。去杠杆未完成前，结合防风险和美联储加息等综合因素，中性偏紧的货币政策叠加强监管的态势很难发生变化。
数据来源：天天基金研究中心 choice金融数据终端，截止日期2017-09-30
Shibor利率走高逆回购中标利率不变
各期限shibor利率长期来看整体走高，近期隔夜、一周势头转强。在当前的货币政策下，shibor、逆回购中标利率料难快速下行，央行亦无意在金融领域释放流动性，预计资金利率将维持高位，上行空间不大，短期大幅下降的可能性也很小，央行7天逆回购中标利率维持2.45%不变，预计难以下降。
数据来源：天天基金研究中心 choice金融数据终端，截止日期2017-09-30
市场回顾：
1、A股风格转换成长股渐显威力
全球经济回暖、股指普涨，上证综指受蓝筹、周期等大盘股高位原因、资金面未有好转走势震荡。A股整体风格发生改变——中小板大幅跑赢蓝筹为主的上证50。市场风格变化，行业层面的业绩高增长板块因涨幅高而吸引力下降，成长能力强、受政策扶持的行业受资金追捧，9月以来市场领涨板块的最大特征为“政策利好、产业链提速、产品兑现”。市场人士分析风格转换的背后是估值和行业发展的风向转变。
数据来源：天天基金研究中心 choice金融数据终端，截止日期2017-09-30
目前的市场主体一方面是估值向均值复归。蓝筹周期股估值重心下移，而创业板的低迷则更多的是由于主板蓝筹下跌的拖累。另一方面，在存量博弈的行情中，资金开始青睐成长股。随着去产能的逐步完成，央企重组整合，行业基本面的改善的利好将逐步兑现，在大众创业、万众创新的背景下，成长行业迎来新的扩张期。整体来看，大盘股涨幅变化弱于中小盘，而成长股的表现则好于价值股。
数据来源：天天基金研究中心 choice金融数据终端，截止日期2017-09-30
从行业方面来看，从申万一级指数来看，上半年市场景气度较高的白酒、家电、有色表现依然较好，钢铁由首位退居二线。而盈利下行风险较大的农业、纺织服装板块跌幅较大。在当前结构性行情背景下，资金更偏向成长性更好的汽车、电子和业绩稳定的白马板块，而业绩暴力的钢铁似乎涨到了尽头。
数据来源：天天基金研究中心 choice金融数据终端，截止日期2017-09-30
2、收益率下修空间大债市配置价值上升
9月底资金面的收紧可能预示着三季度末不再像前两个季度末一样好过，资金面维持紧平衡仍是大概率事件。10月在公开市场到期和财政存款上缴的双重压力下，资金面同样不容乐观。年内债市的风险点主要来自监管超预期，虽然监管政策尚未完全落地，但经过监管层一系列的发文，监管框架已经较为明朗，央行维稳底线较为清晰，在市场已有充分预期的情况下，监管对债市的影响正逐渐弱化。四季度经济边际下行、监管冲击弱化将为当前胶着的债市收益率打开下行空间。
数据来源：天天基金研究中心 choice金融数据终端，截止日期2017-09-30
3、QDII基金完胜权益基金造好
今年来，QDII收益完胜其他基金，以15%的高收益夺得榜首，作为普通投资者投资海外市场的重要媒介，QDII一直以来以稳健上升为主要特征，充分分享了美股和港股等成熟市场的长期牛市的红利。债券基金则由于金融去杠杆、货币政策的缘故，整体收益大不如前，在央行收缩银根，债基暂时还难有满意的表现，不过央行近期的定向降准意向或许能稳定货币政策预期。货币基金则由于央行的货币政策、资金利率上升受益，成为所有基金类型里面稳健的代表之一。
数据来源：天天基金研究中心 choice金融数据终端，截止日期2017-09-30
四季度展望
1、A股市场
面对近在咫尺的3400点，虽然看多的舆论很多，但是真正敢于去冲击这个点位的资金却很有限。那种以为市场在连续震荡中走高以后将会走出主升浪，实现加速上行的判断，是缺乏现实基础的。无论是资金面还是投资者的情绪，都不构成营造大行情的基础。虽然股市不可能加速上行，但保持慢牛的格局还是有条件的。一方面，尽管四季度的经济增速会有些波动，但总体上会高于年初的预期，同时其运行的质量也是在提高的，处于一个比较好的增长阶段。经济的平稳有序增长，对股市来说是提供了走慢牛行情的良好基础。同时，一段时期来，市场的结构性行情不断深入，挖掘出了不少新的热点。虽然围绕这些热点也有很多分歧，但结合国家发展战略来看，随着投资者对它们认识的不断加深，自然也就有了相关行情的轮番启动，而这足以让大盘保持相应的活跃度，并且推动股指的小步走高。四季度，新能源车产业链、通信、人工智能、国企改革、有色、雄安、环保、家电等是无论在热点、成长性和价值型方面都具有合理的逻辑和强资金效应。
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数据来源：东方财富Choice数据，银河证券，截至日期：2017-09-29
2、债券市场
债券市场长端收益率普遍下行，国债收益率曲线开始平坦化。影响债市的主要因素包括：1)受缴税、政府债券发行等因素影响短期资金较为紧张，带动短期资金利率上行，但央行维护流动性稳定的意图不变；2)8月经济数据超预期回落，债市长端下行空间逐步打开。周内债市收益率呈现短升长降态势。8月各项数据均在低基数背景下再度全面下行。9月再逢季末、高温因素弱化，经济数据可能有一定反弹，但整体来看，4季度经济数据下行格局较为明确。当前去杠杆过程以及抬升的资金利率已经逐步传导至实体经济融资，考虑到经济下行压力以及监管政策明朗化，预计央行通过抬升资金面来去杠杆的动力将弱化，下半年资金面利率中枢将较上半年下降。四季度经济边际下行将继续为债市收益率打开下行空间。站在当前时点，推荐在债市波动中积极布局左侧。
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数据来源：东方财富Choice数据，银河证券，截至日期：2017-09-29
3、货币市场
近期货币基金收益率稳定在七日年化4%左右，资金价格连续上行，Shibor悉数收涨，隔夜shibor继续领涨。从股债两市和宏观层面来看，货币基金当下值得长期持有，选择规模较大、业绩稳定的货基，可以减小资金面、季节性特征的影响，更能避免流动性风险带来的冲击。成立时间较长、经过市场考验的货币基金，管理人经验更为丰富，投资者可以安心长期持有。
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数据来源：东方财富Choice数据，银河证券，截至日期：2017-09-29
4、海外市场
美国：美国商务部刚刚公布了二季度GDP增速的终值，为3.1%，超出前值和预测值，达到两年多来最快。虽然三季度GDP可能会因为飓风影响而短暂下滑，但美联储主席耶伦在不久前的议息会议上帮我们打消了疑虑，她认为飓风的影响只是短暂的，而且这短暂的影响可能会带来通胀水平的上涨。这反而会加大美联储加息的概率，期货市场显示美联储12月加息的概率已经超过70%，美国正式开启缩表。美联储大概率在年内还有一次加息，因此美元指数不会大幅下滑，美股也将有所波动，不会一直创新高地走下去；2)欧元区：核心国家工业生产表现良好，推动欧元上涨；当前欧元区整体不改稳健复苏态势，对经济增长和核心通胀形成一定支撑，欧元区核心HICP已连续4个月企稳于较高中枢水平，预计未来几个月仍将保持。整体来看欧洲值得投资者更加关注，美股在指数高位的情况下叠加加息预期，谨慎看多。
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数据来源：东方财富Choice数据，银河证券，截至日期：2017-09-29
风险提示：
本报告由东方财富证券研究所根据市场公开数据整理发布，仅供参考，东方财富证券研究所无法保证数据真实性、准确性、完整性。报告内容不代表天天基金观点，不构成投资建议，投资者据此操作，风险自担。市场有风险，投资需谨慎。
上海东方财富证券研究所有限公司
